La réforme du Code des sociétés est entrée dans sa dernière ligne droite. Le projet de loi a été approuvé par le gouvernement puis déposé au Parlement, où il va maintenant être examiné. Le ministre de la Justice Koen Geens, qui porte le projet, connaît bien notre droit des sociétés et sait qu’il était grand temps de moderniser ses dispositions, parfois obsolètes. Une plus grande flexibilité est nécessaire, en particulier dans les sociétés non cotées. Les actionnaires, administrateurs et dirigeants d’entreprises doivent pouvoir déterminer plus librement les règles du jeu, répartir les compétences et – lorsque c’est nécessaire – déterminer les rapports de force entre les actionnaires.
Il en va très différemment des sociétés cotées en bourse. Celles-ci font appel à des capitaux externes, dépendent des marchés financiers et attirent de nombreux actionnaires minoritaires privés, mais surtout des investisseurs institutionnels et internationaux. La protection de ces investisseurs est au cœur de toutes les recommandations en matière de gouvernance d’entreprise, en vigueur depuis plus de 20 ans.
Si le projet du gouvernement est adopté, il sera bientôt possible pour les sociétés cotées d’accorder un droit de vote double de loyauté aux actionnaires qui détiennent leurs actions, au nominatif, depuis deux ans. Dans la dernière version du projet de loi, la majorité nécessaire pour insérer le droit de vote double dans les statuts a même été abaissée de 75% (seuil habituel pour une modification des statuts) à 50% plus une action. A partir du 30 juin 2020, le seuil passerait à 66 %. Dans les deux cas, l’on autorise certains à modifier les règles du jeu sans respecter le contrat sur base duquel les investisseurs sont devenus actionnaires – qui prévoit expressément que le principe « one share one vote » prévaut et que toute modification des statuts nécessite 75 % des voix.
Grâce à l’abaissement temporaire du seuil à 50 %, certaines sociétés pourront, presque sans difficulté, faire avaler la pilule aux actionnaires minoritaires. C’est notamment le cas lorsque l’actionnaire de référence est déjà assuré d’une majorité absolue à chaque assemblée en raison du faible taux de présence. Si le seuil est maintenu à 75 %, comme pour toute autre modification des statuts, la démarche serait plus difficile, les votes des grands institutionnels ayant alors plus de poids.
On autorise certains à modifier les règles du jeu sans respecter le contrat.
Selon certains, c’est la FEB qui a poussé pour l’abaissement du seuil. Baudouin Velge, spécialiste des relations publiques, serait également intervenu en ce sens. Cela n’est pas surprenant. En effet, Baudouin Velge est membre de la famille qui, de concert, contrôlait Bekaert avec 34,42 % des voix. C’est notamment grâce au soutien et à la vision de ses actionnaires familiaux que Bekaert a traversé de nombreuses périodes difficiles. En février 2016, les pactes familiaux n’ont pas été renouvelés. Nul ne sait si les actionnaires familiaux réussiront à conclure de nouveaux accords mais l’on peut imaginer la difficulté de maintenir les actions très dispersées en un seul bloc. Avec le droit de vote double, un ancrage familial pourrait être atteint avec moins d’actions. Bekaert sera-t-elle la première société candidate au droit de vote double ? Avec une majorité à 50%, la démarche aboutira certainement. A 75%, par contre, l’initiative pourrait échouer car, chez Bekaert, les investisseurs institutionnels pourraient constituer une minorité de blocage de 25% lors d’une assemblée générale.
Norges, le fonds de pension norvégien, détient plus de 3 % des actions de Bekaert et de nombreuses autres positions minoritaires dans des sociétés belges. La présence d’un tel investisseur à long terme sur notre petit marché ravit tout le monde. Norges a joué un rôle primordial dans l’échec du squeeze-out de Liberty sur Telenet mais collabore également avec d’autres investisseurs institutionnels de premier plan en Europe et dans le monde entier. Ces institutionnels sont fermement opposés aux droits de vote multiples.
Le législateur belge doit être attentif à l’opinion des actionnaires. L’International Corporate Governance Network (ICGN) réunit des investisseurs institutionnels dans 45 pays, représentant plus de 29 milliers de milliards d’euros d’actifs sous gestion. L’organisation encourage les initiatives qui stimulent l’engagement durable des actionnaires et la gestion à long terme des entreprises mais soutient toutefois pleinement l’application du principe « one share one vote » : le contrôle d’une société doit coïncider avec la propriété économique de celle-ci.
L’ICGN a réitéré cette position le 31 mai 2018 en s’appuyant sur de solides fondements scientifiques. En substance, elle soutient que les droits de vote multiples sont un système défectueux qui présente plus d’inconvénients que d’avantages. Il entraîne des risques majeurs de gouvernance pour les actionnaires minoritaires, qui sont moins protégés. Il augmente en outre la probabilité d’avoir une direction et un management trop enracinés qui ne se sentent plus suffisamment responsables de leur gestion. Dans les cas extrêmes, un tel mécanisme peut entraîner une expropriation économique pour les actionnaires minoritaires, lorsqu’un actionnaire de référence opportuniste utilise le système pour les priver de leurs prérogatives et de leur contre-pouvoir, avec seulement une partie de la propriété économique.
L’ICGN mentionne plusieurs études académiques qui montrent que les sociétés à droits de vote multiples sont moins performantes dans le domaine de la gouvernance d’entreprise. D’autres études montrent que les droits de vote multiples ont un impact négatif sur leur valeur et cours de bourse.
Les lobbyistes et les principaux investisseurs au sein de l’ICGN ont réussi à bloquer un projet de loi italien similaire à celui qui a été déposé au Parlement belge. Leur dernière offensive est d’inciter les principaux indices internationaux (MSCI, S&P Dow Jones, FTSE/Russel) à exclure les sociétés qui optent pour des droits de vote multiples.
L'ancrage d'une société est parfaitement possible sans droit de vote double.
Pour Deminor, il n’y a pas de raison objective de séparer le contrôle de la société (droit de vote) de la propriété économique (capital et risque). Nul ne conteste – et certainement pas Deminor – l’importance et la valeur ajoutée d’un actionnaire de référence qui est présent sur le long terme et qui peut participer à l’orientation stratégique d’une entreprise et à la supervision de son management. De nombreuses études montrent d’ailleurs que les sociétés dont l’actionnariat de référence est stable, actif et axé sur le long terme sont plus performantes que les sociétés dont l’actionnariat est très dispersé et dont l’influence des actionnaires à long terme est trop faible. Durant la crise financière, les actionnaires de référence de KBC ont pu mieux protéger leurs intérêts que les actionnaires très dispersés de Fortis qui ont dû batailler corps et âme pour se faire entendre – finalement beaucoup trop tard.
Toutefois, l’ancrage d’une société est parfaitement possible sans droit de vote double. Il n’est pas absolument nécessaire de détenir 50 % plus une action pour influencer la gestion d’une société cotée. Cela fonctionne parfaitement dans de nombreuses sociétés qui sont également protégées contre un acquéreur indésirable grâce à l’arsenal actuel de mesures de protection anti-OPA.
D’ailleurs, l’ICGN et ses membres ne rejettent pas les mesures anti-OPA tant que celles-ci sont temporaires (afin que la direction puisse réagir rapidement et créer un meilleur rapport de force en cas d’OPA hostile), et à condition que leur utilisation soit pleinement justifiée, que l’égalité des actionnaires soit respectée et que le dernier mot revienne aux actionnaires.
Selon Deminor, le droit de vote double n’est donc pas nécessaire pour l’ancrage et la protection de nos sociétés belges. Lors de l’assemblée générale des membres de l’institut Guberna, Arnoud de Pret (ancien administrateur et acteur majeur de l’ancrage d’AB Inbev) a d’ailleurs déclaré – à la surprise générale – qu’il n’était pas en faveur du droit de vote double. AB Inbev connait mieux que quiconque l’importance de rester inclus dans les indices boursiers internationaux.
Il y aura sans aucun doute une assemblée générale passionnante chez Bekaert et dans les autres sociétés belges désireuses d’introduire le droit de vote double. N’organiserions-nous pas d’abord un débat ouvert au Parlement ? N’est-ce pas d’abord au législateur d’écouter la voix des actionnaires minoritaires ?
Cet article a été publié comme opinion dans Trends.
